注入阳泉煤业(集团)有限责任公司(简称阳煤集团)资产这个概念确实让*ST东碳(600691)扬眉吐气了一把。在公布重组方案后，*ST东碳连续3天无量涨停，6日终于放量，亦以涨停报收于13.02元/股，阳煤集团的化工资产注入已经让*ST东碳收获了累计21.57%的涨幅。

然而，顶着阳煤集团这个光鲜亮丽的控股股东名号，即将注入*ST东碳的阳煤化工似乎并不是块优良资产，不仅2009年度出现亏损，而且2010年前11 个月的净资产收益率仅为0.36%。另一方面，阳煤集团还承担着托管太化股份(600281)大股东太原化学工业集团有限公司(简称太化集团)的重任，太化股份与阳煤化工存在着的同业竞争，让阳煤化工最终能否落户*ST东碳仍存极大变数。

虚胖的阳煤化工

根据*ST东碳的公告，公司首先以1元的转让价向自贡市国有资产经营投资有限责任公司(简称自贡国投)出售全部资产、负债(含或有负债)、业务及附着于上述资产、业务或与上述资产、业务有关的一切权利和义务，并由自贡国投承接*ST东碳及其子公司全部人员。完成后，*ST东碳向阳煤集团、山西海德瑞投资有限责任公司(简称海德瑞)、中诚信托有限责任公司(简称中诚信托)、北京安控投资有限公司(简称北京安控)、中国信达资产管理股份有限公司、河北惠捷投资有限公司、河北正发投资有限公司、瞿亮、丁连杰、滕文涛以10.36元/股的价格定向增发，购买其所持有的阳煤化工及其子公司的股权。经初步预估，拟购买的资产评估值约为47.3亿元。照此计算，此次发行股份的数量预计约为4.57亿股。

阳煤化工价值几何?公开资料显示，该公司成立于2009年6月，由阳煤集团以其持有正元化工4.76%的股权与北京安控出资2000万元现金共同设立。后在2009年11月，阳煤集团以其持有的丰喜肥业63.83%的股权、齐鲁一化35%的股权、恒源化工40%的股权、烟台巨力51%的股权、深州化肥51%的股权和3.8亿元货币资金对阳煤化工进行增资;海德瑞以其持有的丰喜肥业36.17%的股权、中诚信托以现金6.68亿元、北京安控以现金1.12亿元分别对阳煤化工进行增资。阳煤化工主要从事煤化工的投资及技术服务等业务，作为控股型公司，生产经营业务由下属控股子公司承担，下属公司主营产品为尿素、甲醇、烧碱等相关产品，其中尿素产能合计达到215万吨/年，甲醇产能合计达到73万吨/年，合成氨150万吨/年。

而从财务数据来看，拥有164亿元总资产的阳煤化工似乎只是“虚胖”——截至 2010年11月30日，该公司归属母公司所有者权益仅为32.77亿元;而2010年前11个月的营业利润只有区区9842万元，归属母公司所有者净利润仅1186万元，净资产收益率仅为0.36%;如追溯至2009年，公司甚至亏损3.31亿元。另外阳煤化工旗下的7家子公司，在2010年前11个月，除建设中的和顺化工外，只有齐鲁一化和正元化工实现盈利，其他均出现亏损。

资深投行人士表示，阳煤化工的主要产品均为毛利率很低的化工产品，因此，即便将其注入*ST东碳，未来*ST东碳的盈利能力仍然难让投资者安心。

阳煤集团多此一举?

拟注入资产的盈利风险恐怕还不是*ST东碳此次重组面临的最大变数。根据同为煤化工企业的太化股份2010年11月27日的公告，控股股东太化集团对阳煤集团整合重组太化集团提出了初步方案。方案分两步走：第一步，太化集团交由阳煤集团托管;第二步，将太化集团整体划转。托管后，由阳煤集团负责进行太化集团的搬迁工作。随后，山西省政府原则同意了阳煤集团托管太化集团，并要求，阳煤集团托管太化集团后，要利用整合重组时机，规划企业未来的发展前景，不断增强企业核心竞争力，努力做强做大企业。

这意味着，阳煤化工一旦注入*ST东碳，随即*ST东碳就将面对与太化股份的同业竞争。根据*ST东碳的公告，阳煤集团承诺：若托管方案获得山西省人民政府批准，阳煤集团将与太化集团签署托管协议，并委托阳煤化工或*ST东碳对太化集团进行托管;待划转实施完毕后，阳煤集团将尽快启动阳煤化工与太化集团或其相关方的吸收合并方案以解决阳煤化工与太化集团存在的同业竞争问题。

“无论阳煤集团的化工资产最终以哪家上市公司为整合平台，都说不通。”一位投行人士向中国证券报记者分析道，如果阳煤化工是一块好资产，那么阳煤集团为何不选择直接注入太化股份，而要注入*ST东碳，再对两家上市公司的业务进行整合;而如果情况相反，既然阳煤化工的资产质量存在问题，那么无论注入*ST东碳还是太化股份，都是对公众股东利益的损害。从这个角度说，*ST东碳的这次重组，镜中花、水中月的可能性着实不小。